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中信建投证券料想 文|王介超 覃静 邵三才
白宫国度经济委员会主任凯文·哈塞特成为新一届好意思联储主席的热点东说念主选，其偏鸽的战略倡导或加快好意思联储降息程度，低利率预期驱动有色金属价钱进取。与曩昔流动性预期共振的是铜铝等有色金属偏垂危的供应，好意思国对铜筹商分阶段加征关税的预期被COMEX计价，货色不绝搬往好意思国，非好意思区域流通货色的减少激发盘面挤仓，演绎结构性牛市。设立在铝供应打满基础上的均衡是脆弱的，供应刚性激励价钱稳步走高。
工业金属：本周LME铜、铝、铅、锌、锡价钱变化为4.4%、1.2%、1.4%、1.6%、2.2%；工业金属价钱由“金融属性”及“商品属性”共同决定，从金融属性来看，好意思联储已开启降息周期；从商品属性来看，各人铜铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转。
供应端的故事演绎铜铝牛市行情
（1）铜：结构性牛市启航。据SMM，智利国度铜业（Codelco）对2026年CIF中国电解铜长单基准价从2025年89好意思元/吨大幅升高至350好意思元/吨，创历史最高水平。智利2025年铜产量仅增长0.1%至551万吨，2026年预计增长2.5%至560万吨，远低于历史水平，是报价跃升的原因之一。Codelco的高升水被市局面接纳，讲解阛阓对好意思国对铜加征关税的预期捏续，COMEX铜较LME捏续升水，刚烈长单的买卖商能且仅能将简易铜调度老友意思国阛阓以获取价差收益，导致各人其他地区供应捏续垂危。最新各人铜库存漫衍COMEX为44万吨、LME为16万吨、SHFE+保税区为18万吨，好意思国阛阓对非好意思地区的货色虹吸不绝，LME与SHFE容易因货色不足发生挤仓，LME在短短2周的时代内，就齐备了商品弧线从contango向backwardation调度，挤仓依然骨子性发生，铜价涨势凌厉。而货色搬运并莫得摒除COMEX-LME的价差，虹吸效应捏续的时代偶然将捏续更长的时代，价钱上方仍有空间，而职权端对商品价钱响应不充分，可积极参与。
（2）铝：紧俏供应驱动铝市坦途。2026年的各人电解铝供需实在是均衡的，然而这种均衡设立在供应一王人打满的基础之上，自己即是脆弱的。中国现在产能极端接近于极致，将来只消三个名目投产，现在运行产能4450万吨，但左证产量反算产能依然达到4500万吨，电解槽超产以及产能类似会给供给埋下隐患。此外，欧洲在运行的336万吨产能，处于被抢电的威逼之中。因此，均衡很脆弱，这种脆弱性会将商品的空头力量缓缓挤出阛阓，价钱进取成为了阻力最小的宗旨，一派坦途。原料端的铝土矿、氧化铝处于弥漫且价钱向下的趋势之中，电解铝公司有望取得更好的利润。
铝：铝价较上周高涨1.2%，库存较上周捏平
本周LME铝价为2901好意思元/吨，高涨1.2%；上期所铝价为2.2万元/吨，高涨3.40%。为止12月4日中国铝库存59.5万吨，较上周捏平，同比上升8.6%。
供应方面：本周氧化铝供应有所减少。山西某氧化铝厂年产目的已完成，对焙烧炉进行熟习，另一企业一台焙烧炉筹商性熟习，氧化铝现货供应阶段性缩紧。为止12月4日，中国氧化铝建成产能为11480万吨，开工产能为9495万吨，开工率为82.71%。本周山西、新疆电解铝企业开释复产、新投产产能，行业表面开工产能较上周加多。
需求方面：本周山西、新疆电解铝企业开释复产、新投产产能，开工产能较上周加多，对氧化铝需求不绝加多。本周氧化铝期货价钱捏续着落，供方报价出现下降，电解铝厂采购意愿稍有加多。本周铝棒行业有减产情况，纠合在内蒙古、山东及新疆地区，铝板行业运行产能捏稳。成交方面，本周铝锭阛阓成交氛围冷淡。末端方面，汽车浮滥仍旧向好，但阛阓对将来汽车浮滥稍有担忧。
资本方面：矿石方面，氧化铝厂下调用矿价钱，矿石价钱小幅着落；液碱方面，氧化铝厂下调用碱价钱，液碱需求进展疲软，供应相对充足，价钱有所下降；能源煤方面，需求进展疲软，卑劣多有压价。加之供方库存压力加多，能源煤价钱小幅下行。详尽来看，本周氧化铝资本有所减少。氧化铝方面，中国国产氧化铝价钱不绝小幅着落，本周中国国产氧化铝均价为2835.06元/吨，较上周均价2836.13元/吨着落1.07元/吨，跌幅为0.03%。预焙阳极方面，山东某铝厂2025年12月预焙阳极采购基准价比拟11月价钱高涨300元/吨，引申现汇价5424元/吨。电价方面，火电电价受能源煤价钱影响，卑劣需求低迷，能源煤阛阓价钱走势下行；按照电价周期诡计，火电电价或高涨。水电方面，枯水期水电电价高涨。详尽来说，预计本周电解铝表面资本加多。
铜：铜价高涨4.4%，库存下降2.3%
本周LME铜价为11665好意思元/吨，高涨4.4%；上期所铜价为9.28万元/吨，高涨6.1%。本周LME和上期所铜库存共计25.15万吨，较上周减少0.6万吨，缩小2.3%。
供应方面：中国主要铜冶真金不怕火企业与智利矿商安托法加斯塔的铜精矿加工费年度谈判堕入僵局。其与中国治真金不怕火厂的谈判中，对2026年装船的铜精矿处理和简易用度区分为负15好意思元/吨和负1.5好意思分/磅的初步报价，但国内谈判小组的意向价钱仍为适值，并线路其企业内成员来岁集体减少10%矿铜冶真金不怕火产能，以扼制不对理的订价机制。智利国度铜业公司对好意思国铜矿买家提议超500好意思元/吨的史上最高长单升水后，线路来岁国内入口量或出现大幅缩减，非好意思地区供应收紧的压力急剧上升。而在国内入口亏空及比价要素影响下，预计下周入口到货量难出现赫然加多，供应延续垂危神气。
需求方面：在铜价不休刷新高位下，除固定刚需外，本周卑劣需求减量赫然。铜杆阛阓也开动出现期铜近月合约价钱+100-150元/吨的报价，精废铜杆价差已扩大到2000元/吨，均线路线缆及线束方面的需求下滑。而传统的铜管及铜排企业制品库存高位，部分企业已有提前休假筹商。预计后市新能源产业成为中枢支捏，光伏及特高压电网竖立对铜的刚性需求捏续开释，摩根士丹利预测2026年数据中心用铜量将达47.5万吨，同比加多11万吨。不外铜价的大幅高涨，或严重压制基建需求，也让铜铝替代的体量或出现赫然加多。
宏不雅方面：近期好意思元指数接连遭受抛售创下历史最长连跌纪录，空头趋势显耀。好意思国ADP处事数据不足预期，也进一步进步了好意思联储降息预期。国内方面，跟着铜矿及精铜谈判情况不足预期的捏续发酵，或加重阛阓对后市举座供应的担忧情谊。不外8月12日起中好意思两边不绝暂停对彼此24%的加征关税及非关税顺次90天，从头左右相应节点，后续仍有不信托性影响，且后续好意思国事否延续抢入口策略仍待不雅察。在好意思联储降息基本敲定下，下周阛阓体恤目点或移至LME挤仓风险评估上，因此预计下周涨跌幅度或有较大空间。
锌铅：锌价高涨1.6%，铅价高涨1.4%
本周LME锌价3099好意思元/吨，高涨1.6%；上期所锌价为2.33万元/吨，高涨3.9%，为止12月06日，中国锌库存22万吨，较上周下降0.97万吨，降幅4.2%，较前年同期增长11万吨。
本周LME铅价2009好意思元/吨，高涨1.4%；上期所铅价为1.7万元/吨，高涨1.2%；铅现货库存方面，本周SHFE铅库存3.5万吨，菲律宾修车群LME铅库存24.4万吨，共计库存27.8万吨，较上周下降2.3万吨。
本周氧化锌阛阓价钱稳中小涨。氧化锌阛阓均价（锌锭产）为21720元/吨，较上周同期阛阓均价高涨280元/吨，涨幅1.31%。12月议息会议前夜，数据荒下“小非农”又成焦点，前有好意思国ISM制造业PMI捏续收缩，后有小非农ADP无意爆冷，双重信号使得好意思联储12月降息预期强化；国际伦锌库存虽已攀升至5万吨以上，但相较于前年同期仍处于王人备低位，国内跟着供应端慢慢收紧叠加出口稳步增量，社会库存捏续下降，多厚利好支捏周内锌价呈现偏强运行态势，氧化锌随之跟涨。本周锌合金价钱随锌价走势上行。为止本日锌合金阛阓均价为23785元/吨，较上周四价钱高涨500元/吨，涨幅2.15%；本周锌合金一周均价为23507元/吨，较上周平均价钱高涨256元/吨，涨幅1.10%。本周宏不雅阛阓氛围回暖，好意思联储官员鸽派发言与好意思国经济数据疲软，加强阛阓关于降息的预期，阛阓预估十二月降息概率进步大概，提振有色金属阛阓行情，叠加近期基本面冶真金不怕火厂减停产风景同样，为盘面价钱提供一定的底部支捏，因此本周锌合金价钱奴隶原料锌价触动回涨。
原生铅阛阓：本周电解铅现货来回一般，华东地区库存减少，湖南厂提现货高升水出货欠安，廉价有成交，卑劣电板厂月初有补货，接货量尚可。周内湖南地区现货对网均价不绝升水40-80隔邻出货，个别铅锭品牌廉价甩货。河南地区报盘贴水收窄至30-40元/吨，周内基本挺价来回。华东地区厂提铅锭升水前期看护150元/吨，现在降至100元/吨。广东丹霞现货周内对均价升水前期看护200元以上，现在降至180元/吨。周内浙江仓单成交量较好。再生铅阛阓：本周再生铅价钱触动高涨。为止12月04日，百川盈孚再生铅现货来回训导价17075元/吨。一周均价17015元/吨，较上周17000元/吨高涨15元/吨，涨幅为0.09%。此前铅价曾跌破万七大关，后续作陪供应收缩等要素支捏，价钱慢慢止跌回稳。供应端，真金不怕火厂减停产并存，华东地区大型真金不怕火厂因危废证到期换证停产，华中地区部分真金不怕火厂斥地技改暂未规复分娩，江西某真金不怕火企本月复产准备中但面前暂未落发具；需求端，再生铅阛阓卑劣采购商按需采购，举座成交氛围一般，但本周铅价止跌回稳，部分采购商有逢低补库操作，对价钱酿成一定支捏，本周再生铅阛阓举座交投氛围无为。
锡：锡价高涨2.2%
本周LME锡价为40175好意思元/吨，高涨2.2%；上期所锡价为317500元/吨，高涨4.1%。本周SHFE锡库存0.7万吨，LME锡库存0.3万吨，共计库存1.0万吨，较上周增长431吨。
供给端，本周国内锡精矿价钱举座呈现触动上行走势，但于周四出现小幅回调。为止本周四锡精矿阛阓均价为275800元/吨，较上周价钱涨幅为1.47%。周内锡精矿加工费捏平，看护低位，面前云南地区的锡精矿加工费为12000元/吨；江西地区的加工费为8000元/吨。本周锡矿供应垂危局面捏续。尽管缅甸地区复产鼓舞预计将带来一定环比增量，但印尼对犯罪开采的严厉打击仍在加码，使得入口矿供应存在刚性缺口。国内方面，云南等主产区的矿石供应捏续偏紧，周内有个别冶真金不怕火厂因原料问题筹商下半年停产。总体来看，矿石供应紧缺仍是面前阛阓的中枢特征。
需求端，周内锡锭价钱高涨，宏不雅面中好意思买卖垂危形态或有缓解，LME收盘后好意思联储通告下调利率稳当预期，LME三个月期锡不绝保捏浩荡升势，触动走高。国内沪锡捏续上行，高位盘整，国内十五五筹画加多需求预期，推动金属报价上行，阛阓参与者情谊严慎。
贵金属
本周好意思元指数着落0.5%至99.0，COMEX黄金着落0.7%至4228好意思元/盎司，COMEX银高涨3.0%至59好意思元/盎司；SHFE黄金高涨0.75%，SHFE银高涨7.5%；SPDR捏仓量上升4.8吨，至1050吨。NYMEX钯高涨0.2%至1502好意思元/盎司，NYMEX铂着落1.7%至1655.1好意思元/盎司，钯铂价差减弱32好意思元，至-153好意思元/盎司。
周初在感德节假期阛阓流动性偏弱的布景下，金价的窄幅触动响应了投资者在评估好意思联储信号时的严慎格调。随后受宏不雅经济环境和货币战略预期的双重支捏，金银价钱强势高涨。跟着好意思联储的鸽派战略出息捏续压制好意思元，阛阓现在将眼神转向本周公布的好意思国要津经济数据，这些数据可能影响降息预期。
好意思国经济的疲软数据是本次金价高涨的平直催化剂。12月1日公布的11月制造业采购司理东说念主指数（PMI）从10月的48.7降至48.2，流畅第九个月低于50的兴衰线，这标明制造业捏续萎缩。制造业占好意思国经济比重达10.1%，其濒临订单暴减、参加品价钱高涨以及入口关税的连累，这些问题共同连累了举座经济进展。工场订单下滑和资本上升的双重压力，让投资者对好意思国经济增长出息产生疑虑，从而转向黄金和白银等避险钞票。
11月好意思国ADP月度处事敷陈清晰，处事东说念主数减少3.2万东说念主，而阛阓蓝本预期加多4万东说念主。由于好意思国官方处事数据仍蔓延发布，这次ADP敷陈的伏击性进一步突显。该数据利好倡导尽早下调好意思国利率的“鸽派”阵营。与此同期，好意思国服务业指数的捏平进展进一步佐证了劳能源阛阓的疲软。供应经管协会（ISM）敷陈清晰，11月份非制造业采购司理东说念主指数为52.6，仅略高于10月份的52.4，天然高于经济学家预期的52.1，但处事分项指数仍处于收缩区间。这标明服务业行径虽保捏融会，但处事低迷和参加品价钱高涨的压力并未缓解。
地缘政事要素长期是黄金的“催化剂”。近期，俄罗斯总统普京与好意思国特使维特科夫就乌克兰问题举行了近5小时闭门会谈，议论了多个惩办决议选项，包括版图议题。尽管两边甘愿不公开骨子内容，但俄罗斯总统助理乌沙科夫线路，会谈富足奏效，却尚未达成融合，好意思方部分提议可接纳，其他则不稳当。这清晰乌克兰形态仍存不信托性，俄好意思将在总统助理层面保捏构兵，普京与特朗普会晤取决于长入进展。
此外，好意思国总统特朗普周二坚忍表态，任何向好意思国贩运犯罪毒品的国度都可能受到挫折，他终点提到哥伦比亚的可卡因问题和委内瑞拉的垂危干系，好意思军已在加勒比海围聚。这番言论激发哥伦比亚总统佩特罗的反击，进一步加重国际垂危氛围。这些事件刺激了避险情谊，推动投资者转向黄金行动坦护所。
1、各人经济大幅度阑珊，浮滥断崖式萎缩。寰宇银行在最新发布的《各人经济预计》中将2025年各人经济增长预期从本年1月份的2.7%下调至2.3%，近70%经济体的增速被下调。寰宇银行线路，各人经济增长正因买卖壁垒和不信托的各人战略环境而放缓。与6个月前经济看起来会齐备“软着陆”比拟，现在各人经济正再次堕入震动。淌若不速即变嫌航向，生流水平可能会深受伤害。各人经济数据依然出现下降趋势，若堕入深度阑珊对有色金属的浮滥冲击是雄伟的。
2、好意思国通胀失控，好意思联储货币收紧超预期，强势好意思元压制职权钞票价钱。好意思国无法有用适度通胀，捏续加息。好意思联储依然进行了大幅度的流畅加息，然而服务类终点是房钱、工资都显得有粘性制约了通胀的回落。好意思联储若看护高强度加息，对以好意思元计价的有色金属是不利的。
3、国内新能源板块浮滥增速不足预期，地产板块浮滥捏续低迷。尽管地产销售端的战略依然不同程度放开，然而住户购买意愿不足，地产企业的债务风险化解进展不堪利。若销售捏续未有改善，后期地产齐备端会濒临失速风险，对国里面分有色金属浮滥不利。
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